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家居企業上市潮再添一員——劉德華代言的夢天家居，準備沖擊A股上市。
除了眾所周知的木門，近年公司已將業務拓展到柜類、墻板等定制家居領域，對沖木門銷量下滑對公司規模的影響。
木門銷量下滑已成定局，漲價策略雖然短期維持業績增長，但長期是否會透支公司的品牌影響力？定制家居競爭比木門更為激烈，公司作為一個新進入市場的小玩家，如何對抗歐派、索菲亞等行業巨頭？盡管報告期內公司極力控制資產負債率，但仍然遠超行業整體水平，IPO募資后繼續產能擴張，公司底氣何在？
核心產品銷量下滑
6月12日，夢天家居集團股份有限公司（簡稱“夢天家居”）披露IPO招股書，擬登陸上交所募資9.8億元，主要用于生產線建設、品牌渠道建設、倉儲中心建設等項目。
夢天家居成立于2003年，主營業務為木門、柜類、墻板等定制化木質家具。2017年-2019年，公司在木門生產規模、市場銷售量上，連續3年在國內同類企業中排名第三，僅次于江山歐派和TATA木門。
不過，2017年-2019年，公司木門銷量下滑，導致公司營業收入呈下降趨勢。
報告期內，公司木門銷量分別為64.60萬套、50.95萬套、45.61萬套。盡管公司木門平均單價從765.57元/套逐年提升至798.87元/套，仍然擋不住公司木門板塊收入的下滑。
同期，公司木門板塊營業收入分別為12.33億元、10.12萬元、9.73億元，公司整體營業收入分別為14.82億元、13.45億元、13.48億元。
核心業務銷售不振，公司大客戶的變動也頗為劇烈。
2017年公司第一大客戶云家通，為互聯網家居品牌家裝E站的采購公司，該公司2018年之后消失于前五大客戶名單；2018年的第一大客戶金螳螂，近3年向公司采購金額分別為2453.20萬元、2582.77萬元、1579.13萬元，下降幅度較大；2019年第一大客戶謝凱澤，采購金額同樣處于下降趨勢，同期分別為2288.67萬元、2168.79萬元、2032.59萬元。
夢天家居銷售下滑，但直接競爭對手江山歐派，業績依然堅挺。2019年，江山歐派營業收入20.27億元，同比增長57.98%，歸母凈利潤2.61億元，同比增長71.11%。
實際上，近年整個家居板塊處于高速增長期。2019年，歐派家居、索菲亞等九大定制家居上市公司營業收入同比增長13.72%；2014年-2019年，定制家居上市公司營業收入復合增長率達到24.60%，成品家居板塊營收復合增長率為12.96%。
漲價、控費提升利潤
盡管夢天家居營業收入下滑，但凈利潤卻在顯著提升。2017年-2019年，公司歸母凈利潤分別為6889.96萬元、9425.51萬元、1.88億元，2019年直接翻倍。
在公司非經常性損益較低且穩定的背景下，凈利潤的大幅增長是如何做到的？首先得益于毛利率的大幅提升。
2017年-2019年，公司綜合毛利率分別為27.48%、31.82%、36.92%。其中，核心產品木門的毛利率分別為27.65%、31.46%、36.15%。
斑馬消費對比后發現，2019年，夢天家居、江山歐派、歐派家居、索菲亞、頂固集創5家公司，木門的毛利率分別為36.15%、31.49%、12.38%、15.85%、34.56%。
公司在核心原材料價格不斷下降時，提升產品單價，讓公司成為木門毛利率最高的公司之一，是否會透支公司的品牌？漲價行為是不是已經影響到公司木門的銷量？
提升毛利率之外，公司近年大幅壓縮銷售費用，同樣是凈利潤增長的主要來源。2017年-2019年，公司銷售費用分別為2.12億元、2.04億元、1.65億元，占營業收入的比例分別為14.30%、15.16%、12.24%。
近3年，公司廣告宣傳費金額分別為9065.53萬元、8153.15萬元、4860.96萬元。廣告宣傳費中，劉德華的代言費雷打不動，2017年-2019年分別為1717.77萬元、1052.90萬元、1184.39萬元；削減的主要是投放費用，網絡廣告和宣傳活動大幅壓縮，2019年直接將機場廣告全部砍掉。
公司犧牲規模換利潤的策略，能走多久？
加入全屋定制大戰
早年，夢天家居專注于木門業務，直到2015年，公司開始涉足柜類、墻板業務，形成全品類定制業務。
的確，相比單純做木門，全屋定制市場規模更大，利潤空間更高。
裝修的經驗告訴我們，一套房子幾個普通木門，幾千元上萬元就能解決問題，而全屋定制，動輒花費數萬甚至十幾萬元。
上市公司層面，全屋定制巨頭林立，除了頭部的歐派家居、索菲亞，中小型玩家頂固集創、我樂家居，甚至連軟體家具見長的顧家家居，也于近年開始涉足定制家居市場。家居板塊真正靠木門起家的，幾乎只有一個江山歐派。
就夢天家居的財務表現來看，2019年，公司柜類、墻板業務的毛利率分別為40.73%、39.60%，高于木門業務的36.15%。
柜類、墻板業務的崛起，推動了公司整體毛利率的提升，并成為公司營收下滑、凈利潤增長的次要原因之一。2017年-2019年，公司柜類業務的毛利潤從3415.61萬元提升至7123.72萬元，墻板業務毛利潤從2189.80萬元提升至5163.48萬元。
但是，家居定制行業競爭激烈，上市公司中涉足全屋定制業務的，最少就有十多家，公司每年1個多億的規模，基本排不上號。在白熱化的市場競爭中，公司如何脫穎而出？
而且，為了推進新業務，公司近年資產負債率處于高位。
公司2015年布局全品類定制業務后，迅速將柜類業務年產能建設至45萬平方米，將墻板業務年產能建設至25萬平方米。
2017年-2019年，公司資產負債率分別為79.80%、74.23%、58.20%。雖然2019年底的負債率較之前已大幅降低，但仍然遠超行業平均水平。
2019年末，江山歐派、歐派家居、索菲亞、頂固集創4家公司的資產負債率分別為47.29%、46.90%、32.22%、32.07%。
公司9.8億元的IPO募資計劃中，有6900萬元用于補充流動資金。最大的一筆4.53億元，計劃用于“年產37萬套平板門、9萬套個性化定制柜技改項目”。
銷量連年下滑之后，公司木門業務產能利用率跌至63%，還有擴張產能的必要嗎？
